氢云研讨从奔驰轿车分拆上市看美锦动力和佛山氢能前期工业之道

作者：邱月盈，博士；yong，汽车分析师

氢能经济崛起，第一家燃料电池上市车企来得可能比大家想象中的快。

美锦能源20日晚公告称，拟分拆子公司佛山市飞驰汽车制造有限公司至创业板上市。公告信息有3个要点：（1）目前美锦能源持有飞驰汽车51.2%的股份，上市后股权有稀释但不会改其控股地位；（2）母公司与飞驰汽车的财务业绩符合创业板上市的相关要求；（3）大股东承诺厘清关联交易事项，保障飞驰汽车独立发展。

飞驰汽车的分拆上市行为很容易被对标为美国创业公司尼古拉的借壳上市。氢云链认为，这两个公司共同点只有一个：都是整车企业且以氢燃料电池为动力。在商业模式不同情况下，直接将二者上市估值比较分析的意义不大！

市场上第一家燃料电池车企成功上市将是国内氢能产业一个里程碑事件。

抛开赴美上市的蔚来不谈，在新能源汽车加快速度进行发展这十年间，也就仅有北汽蓝谷一家新能源整车企业在国内成功上市，而且还是以借壳的方式。可见，在传统汽车市场格局确定、汽车产业大周期、小周期均为低谷的阶段，国内整车企业想上市融资有多困难！好在国内当下的注册制改革提供了机遇。

飞驰汽车能否成功上市是一把尺子，既可以检验氢能产业的市场地位、发展阶段，也可用来检验美锦能源早期布局合理性、佛山氢能产业成熟度。

佛山氢能产业高质量发展特色是从0到1打造氢能产业链。而美锦能源是佛山氢能产业早期发展的参与者、促进者。从图1看，佛山政府、美锦能源、飞驰汽车关系密切。 佛山氢能产业发展好坏能够影响美锦能源、飞驰汽车的前途命运，而飞驰汽车的发展历程也部分代表了佛山氢能产业的发展逻辑。

图1 美锦能源在广东的主要布局情况 来源：氢云链整理

本文尝试从飞驰汽车上市的话题切入，分析飞驰汽车、美锦能源和佛山氢能产业变迁，发掘中国氢能产业早期阶段背后的故事、经验和规律。旨在探讨企业、地方、产业链如何协作发展、实现“三赢”之道，为后来者提供些有益的借鉴。

一、复盘美锦能源转型模式

美锦能源是一家传统的焦化龙头企业，因为搭上了氢能源概念，公司股价在2019年从3元多涨至21元，翻了近7倍，市值一度超过了800亿元，被市场称为“氢能第一股”。也因为资金少、负债高、布局大惹来不少争议。

财务多个方面数据显示，2019年美锦能源实现总营收141.9亿元，上半年氢能业务相关收入占比为4.83%，全年氢能相关收入占比没单独披露，估计不会超过4%（潍柴、雄韬均不超过5%）。判断美锦能源的氢能业务一直处在投入期，除了股价以外，对公司收益和百亿负债减少没有贡献。

图2 美锦能源对外主要项目投资情况 来源：氢云链

抛开媒体质疑和投资合理性争议不谈，本文通过复盘美锦能源的氢能布局路径，厘清发展逻辑，对美锦能源是“假转型真炒作”还是“真转型不炒作”做出初步合理性判断。

（1）突破常规，从下游逆向切入。通常煤炭企业向氢能产业转型的思路是从制氢领域切入，发挥与本身业务的协同效应。如山西的阳煤化工、晋煤集团和宁夏的宁东能源化工基地等。美锦能源却反其道而行之，2017年成立美锦氢源后，并没有在上游的制氢环节上大幅投入，反而是从基础设施和下游市场下了重注。

回头看，也许美锦能源的选择是明智的。在当时节点，没有下游需求拉动，上游过早布局制氢业务也只能是耗费资源等待。美锦能源选择在2017年正式入场，当时产业政策、市场、技术、成本均没有优势的前提的下，从制氢环节切入短期是看不到效果的，自然也吸引不到资源。

（2）跨省布局、扎根当地、深度捆绑。通过股权投资与当地政府和企业深度合作，体现了美锦能源进入产业决心，也赢得了当地政府的信任和真金白银的支持。美锦能源没有在山西进行产业布局，而是选择了远在南方的佛山市作为其产业布局的落脚点，必须与当地政府形成良好的互信关系，才能真正进行深度合作，获取政策红利，推动产业高质量发展，形成双赢局面。

（3）以示范带动市场，打破自主和技术引进认识上的障碍。在市场起步阶段，通过规模性的示范业务推动市场发展，教育市场，证明技术与商业模式可行，从而验证价值百科假设成立，进一步吸引社会资源，并通过示范培育标准体系。

（4）广泛布局，建设可复制增长模式。美锦能源不仅仅在制氢、氢燃料电池汽车上进行了布局，还在燃料电池、膜电极、加氢站等领域进行了投资布局，形成了完整的技术与商业的闭环。

图3 美锦能源的产业布局 来源：美锦能源

氢云链认为，在产业早期，社会对氢能产业没有认知情况下，美锦能源对产业高质量发展做出了一定贡献。但也需要提醒的是，企业过度自信是最大风险，故事虽美，布局一旦超出能力范围，盲目打造闭环，很可能因为资金链断裂而将企业拖入深渊。

目前的佛山氢能产业链完整，美锦能源开始剥离、变现似乎是正确的选择。下一步，美锦能源应能把企业发展重心往上游移动，回归主业，利用自身主营业务焦化生产的全部过程中低成本富产氢的优势布局加氢站和制氢业务。

二、复盘飞驰汽车发展之路

根据图4列示，飞驰汽车创立于1971年，专门从事客车制造等业务，并于2012年开始进入新能源汽车市场。数十年来，飞驰汽车在市场上可谓默默无闻。短短数年间，飞驰汽车从一个边缘化的地方商用车生产企业，变为炙手可热、距离上市似乎仅一步之遥的燃料电池汽车知名企业。其优点在于避开了拥挤的纯电动客车市场，选择了燃料电池汽车的“蓝海”，劣势在于其汽车技术底蕴有所欠缺。

图4 飞驰汽车发展历史 来源：氢云链

通过回顾历史，我们大家可以发现飞驰汽车在发展过程中的几个特点。

（1）错位竞争，在锂电浪潮中寻找新的突破点。飞驰汽车在2012年进入新能源汽车领域，而在2015年纯电动公交车市场发展进入高峰之时推出了第一台燃料电池客车，跳出了竞争激烈的纯电动客车市场，进入了燃料电池汽车领域，绕过了红海的浪潮，来到了一片全新的蓝海海域。

（2）丰富产品线，征战海外市场。随着产业和市场的发展，在燃料电池客车之外，飞驰汽车开发了燃料电池物流车和牵引车业务，以适应市场的变化，扩展企业的护城河。截止目前，飞驰公司共计17个公告产品，包括氢燃料电池汽车8款、纯电动公交车9款。飞驰汽车详细产品型谱如下：

图5 飞驰汽车产品型谱 来源：美锦能源

飞驰汽车还实现了国内燃料电池汽车的首次出口，这对于汽车出口业务一向羸弱的中国汽车而言算是一个新尝试，也算是立下了一座新的里程碑。

图6 飞驰汽车马来西亚签约仪式

（3）高调上市扩张，对标下一个比亚迪？在传统的客车巨头如宇通、中通、福田等陆续加大在氢燃料电池汽车方面的投入后，在技术底蕴上有所欠缺的飞驰汽车必须在市场进入正面竞争阶段前做好充分准备。飞驰汽车在物流车和重卡上的扩展，也正是应对的方式之一。

有媒体机构将飞驰汽车与尼古拉作对比，认为飞驰汽车有望成为中国版的尼古拉。无论是在商业模式还是产品类型，飞驰汽车与尼古拉相去深远。在商业模式上，尼古拉采取的是“捆绑式租赁”的商业模式，而飞驰汽车还是传统的销售模式。在产品类型上，尼古拉以氢燃料电池重卡为主，飞驰汽车主打氢燃料电池商用车，产品类型更为丰富。

氢云链认为，考虑到氢能和汽车产业背景，对于飞驰汽车而言，复制比亚迪“投资换市场”的模式才是更合适的道路。而上一个在新能源汽车领域突破传统巨头的重围、在商(参数|图片)用车领域也没有深厚技术积淀的企业，恰好也是比亚迪。飞驰汽车对标尼古拉意义不大，模仿尼古拉模式更是有问题。

三、复盘佛山氢能产业早期发展模式

飞驰模式是佛山模式的结果。以小见大，佛山实现跨越式发展的重点包括三个方面：一是先采用成熟技术，在较短的时间内实现产品下线，形成一定规模后再在合适时机进行技术的升级、替换；二是在发展过程中不再重复其他地区走过的弯路,形成先发优势，使其产品和应用规模达到国内先进水平；三是特事特办，敢闯敢干，在没有成熟经验可以借鉴的情况下，大力推进各类标准法规的制定，先试先行，从而确立了佛山氢能产业的先发优势。

氢云链调研全国氢能产业集群发展模式后，将中国氢能产业业集群的发展逻辑、路径和方式归纳为三个模型，如图7所示，佛山属于标准的模式三，即政策驱动成功案例。亮点是，在没有技术、也没有产业情况下，硬是靠招商引资、技术引进、政策激励打造出一个产业，这种模式难度最高，在中国鲜有成功案例。

图7 氢云链氢能产业高质量发展分析模型 来源：氢云链

氢云链认为，佛山模式与我国发展高铁产业的模式有一定的相似性。在产业高质量发展的无人区，只有敢为人先，才能占领产业的制高点。佛山模式对后来者具有一定积极的借鉴学习意义。

接下来，我们再讨论下佛山在氢燃料电池汽车产业集群的培育上的创新机制。如图8所示，佛山以政策驱动为主要手段，采用“培养本土企业”和“引进项目”两种方式，在不同片区建设了两个氢能产业集群，同步推进氢能源产业高质量发展，成为国内发展氢能产业的标杆地区。

图8 佛山双向孵化发展模式 来源：氢云链

在佛山（云浮）产业转移工业园，围绕本土企业为核心（如国鸿氢能、飞驰汽车等）。通过引进技术建立燃料电池产业，并培养本土零部件企业（如广顺新能源等）和引进配套企业（如氢枫等），构建完整产业链。

在佛山南海区，则以引进外来企业为主（泰罗斯、爱德曼、长江汽车、重塑科技等），另起炉灶，鼓励自主技术发展，从各环节引进企业补完各产业环节，形成完整的产业链条。

至此，佛山从零开始，搭建了两个从富氢材料及制氢设备研制和制氢、加氢，到氢燃料电池及系统总成、核心部件和整车生产等较为完备的产业链体系，这是国内少有的举措，也是鲜有的政府孵化新兴产业成功模式。

四、总结

飞驰汽车的初步成功是佛山氢能产业一个阶段性建设成果的缩影。也是佛山借鉴了高铁发展模式的成功案例结果。亮点在于，引进和创新两手抓，两手都要硬！

一个园区采用国外成熟的技术快速推动氢燃料电池汽车的规模化示范应用；另一园区是对于自主技术则另起炉灶进行扶持，这对教育市场、模式创新、技术培育具有极大的促进作用，对中国氢能产业产业化功不可没！

美锦能源则可称为传统能源企业跨区域布局新兴企业的典型案例，其在空间布局、产业切入环节选择、时间节点规划等方面还是可圈可点。

飞驰汽车的发展对国内其他处于市场边缘的整车企业如何自救提供了新思路，如果上市成功，对佛山氢能产业集群的建立、国内氢燃料电池汽车产业高质量发展、大股东美锦能源的资金变现均是锦上添花的喜事，算是实现三赢！

成绩是有，但成绩是过去的。氢云链认为，真正的挑战才刚刚开始，害怕的是“我猜中了故事开头,却没有猜到结局”。切记，发展氢能产业不是百米冲刺，而是马拉松比赛，企业要有长跑冠军的勇气和韧性才能赢在未来。

图9 “我猜中故事开头,却没有猜结局” 来源：《大话西游》

在新的产业化发展阶段下，飞驰汽车、美锦能源、佛山都面临着全新的挑战，需要未雨绸缪。

对飞驰汽车而言，尽快克服汽车技术上的差距、接受市场全面竞争考验是个艰巨任务；对美锦能源而言，聚焦和收缩、利用好自身煤化企业优势发展氢气业务，真正完成从传统能源到新能源的转型也是个更大考验；

最难的还是佛山，面临着广深两地同时发力氢能产业后，珠三角氢能产业格局变化带来的三个挑战:（1）重新思考佛山在珠三角氢能产业集群的定位；（2）如何与广深错位竞争、毕竟广深两地实力不可小觑；（3）如何参与珠三角氢能产业一体建设。

让我们期待佛山、飞驰汽车、美锦能源在下个阶段完成各自使命，在市场之间的竞争中，缔造中国氢能产业下一个更加精彩的产业创新发展奇迹。氢云链将持续关注行业动态变化。